本文介绍正确的公链估值模型：价值流通是如何发生的，PoS为何如此重要？

许多人试图像股票一样对第 1 层区块链代币进行估值，这是荒谬的。 与其像*公司*一样定价以太坊、Solana 等，不如像*国家*一样定价。 大多数人使用错误的方式对公链代币进行估值：

误估一：市盈率

有人将股票的价值投资框架应用到区块链上，推导出ETH、SOL、AVAX等的市盈率、市销率，不出所料，这个模型得出的比率看起来高得惊人。 如此之高，以至于他们会让任何价值投资爱好者心脏病发作。

问题就在这里，收益是一个公司的全部价值，但不代表公链的价值。 如果以太坊明天将平均 Gas 减半，其他条件不变，市盈率将翻倍。 这是否意味着以太坊被双重高估了？ 不，相反，这将促进平台的增长。 由于代币持有者，即所有者，也是区块链的用户，链的价值来自于它支持多少经济活动，而不是这些活动中有多少百分比被平台捕获为“利润”。

如果公共区块链被视为类似于国家的主权经济生态系统，估值比率的荒谬性就会立即显现出来。 如果美国将所有税率提高一倍，美国政府的“市盈率”将下降一半。 但这对美国经济有利吗？ 几乎不。 从结构上看，一些国家的政府活动在整个经济中所占的份额高于其他国家。 在其他条件相同的情况下，中国（较大的政府）的市盈率是否低于美国（较小的政府），这是否说明了这两个经济体的价值？ 明显不是！

第二种错误估值方式：贴现现金流

DCF比特币没有任何价值，另一种常用的股票估值框架，其实更可笑。 使用贴现现金流来评估 L1 代币是浪费时间试图使用以太坊的未来收入来确定当前的 ETH/USD 汇率。 但是未来的收入需要通过未来的汇率来换算，而这又取决于现在的汇率，都是一个循环。

ETH 和 SOL 等 L1 代币是货币和收益资产。 将它们视为股票会忽略它们在各自经济体中作为记账单位和交换媒介的功能。 后者的估值，即汇率，要复杂得多。

股票的 DCF 模型：

因为公司未来的现金流量是以与其股票价格相同的货币（例如美元）计价的。 但是Solana和ETH未来的现金流是SOL和ETH，不是USD。 因此，您需要对每个未来期间的汇率做出假设，以得出以美元计价的 DCF。

Solana 的 DCF 模型：

这完全没有用，因为 USD/SOL 汇率是您要计算的第一件事。 L1 代币不是应用公司估值模型，而是作为加密货币国家的货币进行估值。

L1 代币是一种新的资产类别，有点像股票，有点像债券，有点像货币。 但区块链平台越大，它就越像一个主权经济体，其原生代币是一种真正的货币。 加密领域最靠谱的赌注就是以权益证明为经济引擎的区块链国家。

目前，有超过 100 个加密项目使用权益证明 (PoS) 作为共识机制。 它们的市值为 4000 亿美元（不包括 ETH 2.0），占加密货币总市值的 15%。 其中大约 40 个是公共智能合约平台，即所谓的第 1 层链，去中心化应用程序在其上运行。 虽然竞争很激烈，很多L1区块链会死掉，但很明显，未来会有多个PoS机制的L1链及其扩展层共存，成为元界的基础设施。

但除了区块链的安全性、技术和功能之外，大多数人并没有意识到 PoS 的巨大经济影响。 如果L1链是新的民族国家，拥有自己的主权经济生态系统（Layer 1链是新的民族国家。不同的是，你可以在不放弃旧护照的情况下成为双重、三重、四重公民），那么权益证明是实现整个系统能量和价值良性循环的基本引擎。

价值流通是如何发生的，为什么 PoS 如此重要？

作为主权经济体的智能合约平台，不断壮大的L1平台是吸纳金融流动性的强大黑洞。 如果你想进入以太坊国家，你需要购买ETH。 如果你想进入 Solana 国家，就买 SOL。

L1平台通过飞轮效应、金融运作和现实世界引导国民经济。 原生代币价格上涨 —> 为平台吸引流动性 —> 资助更多应用程序在其土地上构建更多用例 —> 吸引更多真实用户和更大的网络效应 —> 增加对原生代币的需求 —> 代币价格上涨。 从某种意义上说，这并不是什么新鲜事。 当一个国家的经济快速增长时，该国货币的汇率往往会升值。 过去200年美元发生过这种情况，过去20年中国人民币发生过这种情况。 但是飞轮本身是不稳定的。 代币价格，即汇率，不会永远上涨。 如果飞轮可以在价格上涨时旋转起来，那么当价格上涨时它也可以很容易地旋转下来。 在被称为商业周期的“现实世界”中，经济经历了繁荣和萧条。

由于人们不喜欢萧条，他们想出了根据经济状况增加或减少货币供应量的方法，以试图平衡经济的衰退和繁荣，我们称之为“货币政策”。 如果你想刺激国民经济，扩大货币供应量，只要不过分，通常都会成功。 就像美联储印刷美元以拯救美国免受新冠造成的经济衰退一样，像 Solana 和 Avalanche 这样的新的 L1 公链发行更多的 SOL 和 AVAX 来使他们的经济增长。 （这么多讨厌印钞机和代币通货膨胀的人其实反应过度了。这些工具有负面的副作用，但是当你有一个被证明有效的工具时，你不去使用它只是一个白痴）。

除了政策可编程性比特币没有任何价值，区块链国家和美联储的不同之处在于：美联储必须依靠 tradFi（银行和影子银行）来推动其货币政策对经济的影响。 但 TradFi 是一个糟糕的管道——在它应该流动的地方堵塞，在它应该容纳的地方泄漏。 你最终会在系统中遇到很多丑陋的不平衡，这些不平衡会让你以后大吃一惊。 相比之下，权益证明为区块链经济体提供了更公平、更高效和可持续的货币政策传导机制。 作为区块链国家的基础经济引擎，PoS 的基本思想很简单。 区块链奖励人们验证交易。 为了确保验证者是诚实的，它要求他们以链的原生令牌的形式锁定资源，即 staking。

虽然旨在作为一种安全机制，但 PoS 的经济影响是深远的。

1. 它为公民提供持有原生代币的持续激励。 通过工作量证明，只有矿工因处理交易而获得奖励。 其余持有者大多持有代币，他们预计价格会上涨。 这就是为什么像比特币这样的 PoW 链需要永远宣传价格上涨并促进对 HODLing 文化的宗教般的精神控制，以保持人们的兴趣。 （这也是为什么 BTC 价格总是在波动，不适合作为记账单位的原因）。 相比之下，除了价格上涨之外，PoS 还为持有提供了切实的经济激励。 即使您只有 1 个 SOL，您也可以通过委托抵押获得稳定的回报。 Lido 和 Marinade Finance 等 Liquid 质押服务让这一切变得更加容易——你质押的代币不再有锁定期，可以随意进出。 这增加了用户粘性，增加了所有以 L1 代币计价的价格稳定性，并降低了交易成本。

2.高效分配平台经济产出。 在传统世界中，任何市场经济的GDP都以两种形式分配给其参与者：劳动收入和资本收入。 在过去的几十年里，所有发达国家的劳动收入在经济中所占的份额都在缩小。 这是全球化、自动化和税收政策影响的综合结果。 它导致财富不平等加剧，因为劳动力是大众的主要收入来源，而只有少数人拥有资本。

取代劳动力的人工智能和机器人技术的技术进步。 这一趋势将在未来几年加剧。 总有一天，许多人将无法仅靠劳动收入谋生。 世界已经很富裕，但它需要新的方式来分配其巨大的财富。 一种解决方案是让更多的人通过资本收入获得更多的收入，而区块链国家的 Staking 机制有助于以可编程的方式实现这一点。

L1 代币的部分 Staking 收入来自平台收取的交易手续费。 区块链国家从他们土地上发生的每一项经济活动中抽取一部分，直接作为奖励或通过燃烧 txn 费用间接地交给用户以支持代币价格。 这使得每个参与（参考：股权）平台的人都可以分享其经济产出作为非劳动收入，这是大众的资本收入。 传统国家的政府要实施任何一种普遍基本收入都需要数年时间。 但是区块链已经在这样做了——w/staking。 像 Solana 和 Fantom 这样的 L1 参与率远高于 60%——这些经济体中的大多数公民都获得了资本收入。

3.促进货币政策传导。 L1 质押回报的另一部分来自新代币的发行，平台“印”钱并将其直接放入用户的口袋。 这比美联储的货币政策要强大得多，美联储的货币政策必须从一个高摩擦的银行系统中解脱出来，这个系统对一些人的好处远远超过其他人。

4.为新型金融业提供基础组件。 L1 的主要 Staking APY 在 4% 到 15% 之间，比银行储蓄利率更具吸引力，比 DeFi 中的收益农业更稳定。 因此，PoS 为其他金融产品奠定了基础。

像 Anchor 这样的 DeFi 产品已经在后端使用 L1 staking 来提供接近 20% 的稳定币储蓄率。

其他产品提供“自付”贷款，或通过在 PoS 链上质押借款人的抵押品来降低贷款的清算风险。

这只是一个新金融体系的开始，L1 抵押贷款收益率将为其生态系统中的所有其他金融产品提供参考利率。

概括：

1/ 智能合约平台是新的主权经济体

2/ 权益证明驱动加密国民经济

3/ PoS 支持价格稳定，为大众提供资本收入，制定强有力的货币政策并为新的金融体系提供基石

因此，货币的汇率模型在评估L1代币时比股票分红模型更有用。 不幸的是，当您尝试评估汇率时，就像打开一罐蠕虫，有一百万种不同的因素影响货币的相对价格，以及数百种框架和假设，您甚至可以写一整本书的图书馆。

但是有一个简单而优雅的框架可以说是最接近“基本面分析”的，那就是货币的量化模型。 它说：货币供应量 (M) 货币流通速度 (V) = 价格 (P) 实际 GDP (Y) 重新排列等式，您可以将价格水平表示为：

这与汇率有什么关系？ 假设任意两个经济体的产出是可替代的，那么价差是可以套利的（这在很多情况下显然不成立，但只要方向正确，不影响我们的目的），A国和B国的关系国家的物价水平之间是：

简单的例子：一个汉堡包在德国售价 1 欧元，在美国售价 1.5 美元，因此美元/欧元汇率 = 1.5。 将这个等式代回之前的国内价格水平等式，你会得到：

如果说的不够清楚，设A国=美国B国=以太坊，得：

这意味着 ETH 在以下情况下兑美元升值：

1/ 以太坊 GDP (Y_ETH) 的增长速度快于美国 GDP (Y_US)

2/ 美国货币供应量 (M_US) 的增长速度快于以太坊货币供应量 (M_ETH)

3/ USD货币流通速度（V_US）增长快于ETH货币流通速度（V_ETH）

如果从表面上看这个等式，以美元计算的 ETH 价格增长率与美国货币供应增长率之间应该存在 1:1 的关系。 自去年美联储资产负债表大规模扩张以来，ETH 价格的变化就是证明。 但这还不是最有趣的部分，有趣的是以太坊价格增长率和以太坊GDP增长率（即以太坊经济的总产出）之间应该也存在1:1的关系。 当然，没有统计局为以太坊国家编制“GDP”。 但可以从交易、钱包、TVL 等的增长率间接推断出 GDP 的增长。几乎每笔交易都涉及一些额外的经济产出，而钱包的增长可以被认为是该国“工作人口”的增加。 TVL 的增加反映了经济中金融部门的增长。 当然，这些都不是完美的衡量标准，但关键是它们与平台上产生的额外经济产出正相关。 实际数据证实了这些变量与代币/美元汇率之间的关系。

交易量的增长与ETH的价格增长具有近乎线性的相关性。 从历史数据看：交易量增加10%，平均价格上涨13%。

同样，钱包总数增加 10% 会使价格平均上涨 7%。

下一个更引人注目。 钱包增长的加速（即新钱包的增长速度）与 ETH 价格增长几乎是 1:1 的关系。

这还不是全部，虚拟世界中的软件开发就像实体经济中的建设一样，是 GDP 增长的领先指标。 可以说，与交易或钱包相比，第 1 层平台上的开发者活动是即将到来的经济扩张的更好指标。 早在 5 月份，如果你在 Github 上搜索“ethereum”和“solana”，前者返回的 repo 结果是后者的 65 倍。 到 10 月，市盈率缩水至 17 倍，紧跟 Solana 的快速增长。

所有这些并不是说平台自身的现金流不重要。 这对于 L1 令牌的稳定性很重要。

政府并非偶然成为垄断货币发行者。 历史上曾出现过许多私人货币，但它们都没有持续多久，而且总是被政府的钱逐步淘汰。 在私人货币的众多问题中，缺乏“价值锚”是最严重的问题。 政府可以通过税收来保护本国货币的价值，这是最稳定和几乎有保障的收入。 即使法定货币是“无担保的”，政府也可以通过税收筹集资源，并使用这些资源购买/出售其货币以维持其价值。 这非常重要，可以给持币者信心。 对于非政府货币，很难！

由于交易费用被编入平台上的每项经济活动并用于代币销毁或质押奖励，区块链主权经济体的货币正在获得类似于政府货币的财政支持。 正如我们已经讨论过的，虽然这些现金流量不决定代币价格，但它们有助于长期保持汇率稳定。 但对代币价格最重要的仍然是加密货币国家的 GDP 增长。 由于 Metaverse 仅处于原始阶段，我们甚至还没有看到这种增长的第一阶段。